很多創(chuàng)業(yè)者對對賭協(xié)議談虎色變，覺得這個東西作為融資的代價往往讓人又愛又恨。本文來源于《理財周報》，i黑馬將對賭協(xié)議中常見的18種條款推薦給大家。
對賭協(xié)議，這是PE、VC投資的潛規(guī)則。
當年，蒙牛VS摩根士丹利，蒙牛勝出，其高管最終獲得價值高達數(shù)十億元股票。反之，也有中國永樂與摩根士丹利、鼎暉投資對賭，永樂最終輸?shù)艨刂茩?quán)，被國美收購。
作為“舶來品”，對賭在引進中國后，卻已然變味。企業(yè)方處于相對弱勢地位，簽訂“不平等條約”。于是，越來越多投融資雙方對簿公堂的事件發(fā)生。
當你與PE、VC簽訂認購股份協(xié)議及補充協(xié)議時，一定要擦亮眼睛，否則一不小心你就將陷入萬劫不復的深淵。
18條，我們將逐條解析。
財務業(yè)績
這是對賭協(xié)議的核心要義，是指被投公司在約定期間能否實現(xiàn)承諾的財務業(yè)績。因為業(yè)績是估值的直接依據(jù)，被投公司想獲得高估值，就必須以高業(yè)績作為保障，通常是以“凈利潤”作為對賭標的。
我們了解到某家去年5月撤回上市申請的公司A，在2011年年初引入PE機構(gòu)簽訂協(xié)議時，大股東承諾2011年凈利潤不低于5500萬元，且2012年和2013年度凈利潤同比增長率均達到25%以上。結(jié)果，由于A公司在2011年底向證監(jiān)會提交上市申請，PE機構(gòu)在2011年11月就以A公司預測2011年業(yè)績未兌現(xiàn)承諾為由要求大股東進行業(yè)績賠償。
另一家日前剛拿到發(fā)行批文的公司B，曾于2008年引進PE機構(gòu)，承諾2008-2010年凈利潤分別達到4200萬元、5800萬元和8000萬元。最終，B公司2009年和2010年歸屬母公司股東凈利潤僅1680萬元、3600萬元。
業(yè)績賠償?shù)姆绞酵ǔＳ袃煞N，一種是賠股份，另一種是賠錢，后者較為普遍。
業(yè)績賠償公式
T1年度補償款金額=投資方投資總額×(1-公司T1年度實際凈利潤/公司T1年度承諾凈利潤)
T2年度補償款金額=(投資方投資總額-投資方T1年度已實際獲得的補償款金額)×〔1-公司T2年度實際凈利潤/公司T1年度實際凈利潤×(1+公司承諾T2年度同比增長率)〕
T3年度補償款金額=(投資方投資總額-投資方T1年度和T2年度已實際獲得的補償款金額合計數(shù))×〔1-公司T3年實際凈利潤/公司T2年實際凈利潤×(1+公司承諾T3年度同比增長率)〕
在深圳某PE、VC投資領(lǐng)域的律師眼中，業(yè)績賠償也算是一種保底條款�！皹I(yè)績承諾就是一種保底，公司經(jīng)營是有虧有賺的，而且受很多客觀情況影響，誰也不能承諾一定會賺、會賺多少。保底條款是有很大爭議的，如今理財產(chǎn)品明確不允許有保底條款，那作為PE、VC這樣的專業(yè)投資機構(gòu)更不應該出現(xiàn)保底條款。”
此外，該律師還告訴記者，業(yè)績賠償?shù)挠嬎惴绞揭埠苡袪幾h�！白鳛楣蓶|，你享有的是分紅權(quán)，有多少業(yè)績就享有相應的分紅。所以，設立偏高的業(yè)績補償是否合理?”
在財務業(yè)績對賭時，需要注意的是設定合理的業(yè)績增長幅度;最好將對賭協(xié)議設為重復博弈結(jié)構(gòu)，降低當事人在博弈中的不確定性。不少PE、VC與公司方的糾紛起因就是大股東對將來形勢的誤判，承諾值過高。
上市時間
關(guān)于“上市時間”的約定即賭的是被投公司在約定時間內(nèi)能否上市。盈信瑞峰合伙人張峰認為“上市時間”的約定一般是股份回購的約定，“比如約定好兩到三年上市，如果不能上市，就回購我的股份，或者賠一筆錢，通常以回購的方式。但現(xiàn)在對這種方式大家都比較謹慎了，因為通常不是公司大股東能決定的。”張峰這樣告訴理財周報(微信公眾號money-week)記者。
公司一旦進入上市程序，對賭協(xié)議中監(jiān)管層認為影響公司股權(quán)穩(wěn)定和經(jīng)營業(yè)績等方面的協(xié)議須要解除。但是，“解除對賭協(xié)議對PE、VC來說不保險，公司現(xiàn)在只是報了材料，萬一不能通過證監(jiān)會審核怎么辦?所以，很多PE、VC又會想辦法，表面上遞一份材料給證監(jiān)會表示對賭解除，私底下又會跟公司再簽一份‘有條件恢復’協(xié)議，比如說將來沒有成功上市，那之前對賭協(xié)議要繼續(xù)完成�！�
方源資本合伙人趙辰寧認為“上市時間”的約定不能算是對賭，對賭只要指的是估值。但這種約定與業(yè)績承諾一樣，最常出現(xiàn)在投資協(xié)議中。
非財務業(yè)績
與財務業(yè)績相對，對賭標的還可以是非財務業(yè)績，包括KPI、用戶人數(shù)、產(chǎn)量、產(chǎn)品銷售量、技術(shù)研發(fā)等。
一般來說，對賭標的不宜太細太過準確，最好能有一定的彈性空間，否則公司會為達成業(yè)績做一些短視行為。所以公司可以要求在對賭協(xié)議中加入更多柔性條款，而多方面的非財務業(yè)績標的可以讓協(xié)議更加均衡可控，比如財務績效、企業(yè)行為、管理層等多方面指標等。
關(guān)聯(lián)交易
該條款是指被投公司在約定期間若發(fā)生不符合章程規(guī)定的關(guān)聯(lián)交易，公司或大股東須按關(guān)聯(lián)交易額的一定比例向投資方賠償損失。
上述A公司的對賭協(xié)議中就有此條，若公司發(fā)生不符合公司章程規(guī)定的關(guān)聯(lián)交易，大股東須按關(guān)聯(lián)交易額的10%向PE、VC賠償損失。
不過，華南某PE機構(gòu)人士表示，“關(guān)聯(lián)交易限制主要是防止利益輸送，但是對賭協(xié)議中的業(yè)績補償行為，也是利益輸送的一種。這一條款與業(yè)績補償是相矛盾的�！�
債權(quán)和債務
該條款指若公司未向投資方披露對外擔保、債務等，在實際發(fā)生賠付后，投資方有權(quán)要求公司或大股東賠償。
啟明創(chuàng)投的投資經(jīng)理毛圣博表示該條款是基本條款，基本每個投資協(xié)議都有。目的就是防止被投公司拿投資人的錢去還債。
債權(quán)債務賠償公式=公司承擔債務和責任的實際賠付總額×投資方持股比例
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